Value-Investing ist tot
Man sagt, dass sich Geschichte nicht wiederholt, aber reimt. An diesen Spruch musste ich in den letzten Tagen immer wieder denken, ebenso an Warren Buffett und Charlie Munger.
Wie oft wurde bereits das Ende Ihres Erfolgs und von Value-Investing verkündet? In den meisten Fällen von Journalisten und Kommentatoren, die nicht mal die geringste Ahnung davon haben, wie Value-Investing auch nur in den Grundzügen funktioniert.
Value ist jedenfalls nicht das blinde starren auf ein niedriges KUV und schon gar nicht auf das KBV.
Warren Buffett hat es wie immer treffend auf den Punkt gebracht: „Looking at the price is not investing.“
Geschichte wiederholt sich eben doch
Um die Jahrtausendwende wurde Berkshire verlacht, weil sie keine Internetaktien gekauft hatten.
Vor der Finanzkrise hatte man die beiden ebenfalls abgeschrieben und auch in den letzten Jahren wurde die Kritik immer lauter. Berkshire hätte den Anschluss verloren und verstehe die neue Welt nicht mehr.
Wie könne man nur auf 128 Mrd. Cash sitzen und nichts damit anfangen. Aktien seien doch alternativlos. Wie alternativlos, das haben wir in den letzten Wochen erlebt.
Die jüngsten Turbulenzen haben gezeigt, wie wertvoll Reserven sein können. Die Börsenweisheit „Cash is a position“ gilt auch noch heute.
Ich hatte es auf Guidants und in Webinaren immer wieder angesprochen und seit Monaten gewarnt. Sie können sich die alten Webinare gerne ansehen. In den ersten Minuten werden Sie immer denselben Tenor hören.
Corona konnte ich natürlich nicht vorhersehen, die Märkte waren aber „glücklicherweise“ überbewertet. Daher war meine Cashquote für meine Verhältnisse sehr hoch, ich hatte immer wieder dazu geraten, es ebenso zu halten.
Jetzt ist seine Zeit gekommen
Kommen wir zurück zu Berkshire. Die wirtschaftliche Realität ist ganz einfach: Berkshire ist flüssig, wenn andere Geld benötigen. Das war in der Finanzkrise der Fall und heute ist es wieder so.
Damals hat man zum Beispiel Goldman Sachs mit Geld versorgt und sich über Vorzugsaktien eine Dividende von 10% gesichert.
Ähnliche Deals hat man auch mit General Electric und in der jüngeren Vergangenheit mit Kraft Heinz abgeschlossen.
Man kann die Tage zählen, bis Vergleichbares passieren wird oder eine Übernahme getätigt wird. Berkshire hat eine prall gefüllte Kriegskasse mit 128 Mrd. USD an Barmitteln.
In Zeiten der Gigantomanie werden solche Zahlen schnell unterschätzt, daher möchte ich sie in Relation setzen.
Abgesehen von einem möglichen Übernahme-Aufschlag könnte Berkshire locker ein Dutzend Unternehmen aus dem S&P500 übernehmen. Tatsächlich gibt es in dem Index nur 37 Unternehmen, die mehr als die Kriegskasse von Berkshire Wert sind.
Selbst für Giganten wie McDonalds, Paypal oder Boeing würde das Geld reichen.
Hätte Warren Interesse daran, könnte man sich ebenso Volkswagen, BMW und Daimler gönnen. Wohlgemerkt nicht einen der Autobauer, alle drei.
Abgesehen von Cash hat Berkshire aber noch etwas, dass mindestens genauso wertvoll ist: Seinen Ruf. Steigt Buffett ein, ist die Bonität eines Unternehmens sofort wiederhergestellt.
Nur aus diesem Grund lassen sich Unternehmen wie Goldman überhaupt auf eine Verzinsung von 10% ein.
Als Alternative Buybacks
Findet man weiterhin keine Übernahmeziele, wird man auf Aktienrückkäufe setzen. Derzeit könnte man fast ein Drittel aller ausstehenden Papiere erwerben.
Tatsächlich hat Berkshire auch in den letzten Jahren auf dieses Mittel zurückgegriffen, zu einem Preis von durchschnittlich 205 USD.
Sie könnten jetzt also günstiger einsteigen, als der Großmeister selbst.
In zwei Wochen werden die entsprechenden Filings veröffentlicht und es würde mich sehr wundern, wenn man keine Buybacks durchgeführt hat.
Ein paar kleine Rechnungen
Die Aktie von Berkshire wurde in dem schwachen Umfeld dennoch abverkauft. Dadurch ist das Verhältnis von Barmitteln zu Börsenwert deutlich gestiegen.
Die Gemengelage ist wirklich erstaunlich. Wie beschrieben kann Berkshire in diesem Umfeld attraktive Deals abschließen. Gleichzeitig sind die enormen Reserven auch eine Versicherung gegen wirtschaftliche Probleme. Wie sollte man mit 128 Mrd. USD in der Hinterhand auch in Schieflage geraten?
Berkshire müsste eigentlich als sicherer Hafen angesehen und die Aktie gefragt sein.
Derzeit kommt das Unternehmen auf einen Börsenwert von 451 Mrd. USD. Nehmen wir an, dass die Aktienbeteiligungen so abgeschnitten haben, wie der S&P500, sind sie derzeit rund 190 Mrd. USD Wert. Hinzukommen, wie bereits mehrfach erwähnt, 128 Mrd. USD an Cash.
Für all die Tochterunternehmen bleibt also nur noch ein Rest von 133 Mrd. USD. Man könnte jetzt einfach den Kaufpreis von Geico, BNSF Railway, General Re, Precision Castparts usw. addieren und würde auf ein interessantes Ergebnis kommen:
Die meisten Töchter wurden über private Deals erworben, man kann nur schätzen, was Berkshire dafür auch noch bezahlt hat. Aber schon für die Unternehmen, deren Übernahmepreis bekannt ist, hat man mehr als 140 Mrd. USD ausgegeben! Und man darf wohl davon ausgehen, dass sie heute sehr viel mehr Wert sind.
Nehmen wir das extremste Beispiel. Für Geico hat man im Jahr 1996 rund 2,3 Mrd. USD hingeblättert. Heute wird der Wert des größten US-Direktversicherers auf 50 Mrd. USD geschätzt.
Es ergibt sich also eine enorme Lücke zwischen dem Börsenwert von Berkshire und dem intrinsischen Wert.
Das zeigt auch eine andere Rechnung. Wie wir gesehen haben, bewertet der Markt die Töchter von Berkshire, also das operative Geschäft mit 133 Mrd. USD. In den letzten Jahren haben diese Betriebe einen operativen Cashflow von mehr als 20 Mrd. USD erzielt.
Dieses, vom erfolgreichsten Investor aller Zeiten, handverlesenes Konglomerat kommt derzeit also auf ein P/FCF von 6,7. Ich lasse das unkommentiert…
Chart
Berkshire ist auf die Unterstützungszone bei 160-166 USD zurückgekommen. Dieser Bereich ist für antizyklische Anleger interessant. Weitere Gelegenheiten könnten sich nahe 145-150 USD ergeben und im Extremfall um 120 USD.
Gelingt hingegen ein Ausbruch über 185 USD, kommt es zu einem prozyklischen Kaufsignal mit Kurszielen bei 196 und 214 USD.
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