Börse aktuell

Die Nasdaq erzeugte bei vielen Anlegern in den letzten drei Monaten das Gefühl, mitten in einer Super-Hausse zu stehen, in der sich die Bullen erfolgreich gegen die Schwerkraft problematischer Rahmenbedingungen stemmen. Sie zog derart dramatisch an, dass manchen gar nicht auffiel, dass Dow Jones, DAX oder Euro Stoxx 50 nicht ansatzweise vergleichbar zulegten. Was passiert, wenn dieses Symbol der Hausse in die Grube fällt, die sich die Bullen selbst gegraben haben? Hat dieser Absturz womöglich am Donnerstag und Freitag begonnen? Stellen wir doch einmal pro und contra gegenüber!

Eines möchte ich gleich zu Beginn unterstreichen: Ob ein Trend kippt und ob es dann nur zu einem heftigen Rücksetzer oder zu einer nachhaltigen Trendwende kommt, ist selten von nüchternen Fakten abhängig. Es kommt immer darauf an, wie die Masse des Kapitals diese Fakten interpretiert. Und solche Interpretationen müssen nicht stimmig sein. Wenn die Akteure daran glauben wollen, dass irgendetwas kein Problem ist, ist es auch keines und man kauft einfach weiter. Die Logik fällt da gerne mal komplett unter den Tisch. Wenn ich mich hier also bemühe, bullische und bärische Argumente contra und pro einer Abwärtswende an der Nasdaq zusammenzutragen, heißt das nicht, dass meine Argumentation von denen geteilt wird, die die Trends „machen“. Und selbst wenn sie es täten: Oft vergeht zwischen einer Erkenntnis und einer darauf basierenden Reaktion viel Zeit.

Erwarten Sie das Unerwartete

Dabei muss übrigens die Masse des Kapitals nicht der Mehrheit der Akteure entsprechen. Die institutionellen Investoren, die Geld anderer mit Milliarden-Portfolios verwalten, haben die mit Abstand größte Marktmacht. Wenige Köpfe entscheiden da über einen Großteil dessen, was sich am Markt bewegt. Wenige Köpfe und dazu wenige computergesteuerte Handelsprogramme. Von denen ein Teil stur nach chart- und markttechnischen Gesichtspunkten agiert und ein anderer Teil mit „KI“, mit „künstlicher Intelligenz“ ausgestattet ist, die ihre Reaktionen durch einen Abgleich von externen Daten und den Reaktionen der Kurse anpasst. Was dazu führen kann, dass vorherige, unlogische Reaktionen der Kurse diesen Systemen als Basis für zukünftige Kauf- und Verkaufsentscheidungen dienen. Was mich zu dem vorgezogenen Fazit verleitet:

Sicherheitshalber sollte man sich, was die kommenden Wochen angeht, den immer wieder richtigen, alten Börsenspruch zu Eigen machen: „Erwarten Sie das Unerwartete“! Aber zur Sache: Ich will hier einfach einmal einige Argumente der Bären aufführen und schauen, was das bullische Lager dem entgegensetzen könnte.

Heißgelaufen … oder doch noch nicht?

Die Nasdaq ist über das normale Maß hinaus gestiegen, lag am Rekordhoch der Vorwoche bis zu 33% über der 200-Tage-Linie. Zugleich war der RSI-Indikator, der gerne als Vorbote einer Wende dient, auf 80 Prozent gestiegen (die überkaufte Zone beginnt über 70 Prozent). Da darf man wohl unterstellen, dass es an der Börse aktuell das wohl gewesen ist mit der Hausse … oder?

Richtig ist, dass beides eine Überhitzung andeutet, die eine scharfe Korrektur einleiten kann. Wer aber noch überzeugter Bulle ist, findet genug Fälle, um zu entgegnen: Kann, muss aber nicht. Sehen wir uns das mal an.

Der erste Chart zeigt die Phase vor dem Platzen der sogenannten „Dot.Com-Blase“ im März 2000. Als diese Blase wirklich platzte, war der Nasdaq 100 sagenhafte 60 (!) Prozent über die 200-Tage-Linie gestiegen. Ja, 33 Prozent über der 200-Tage-Linie ist untypisch viel. Aber wie eingangs erwähnt: Die Akteure „filtern“ solche Fakten entsprechend ihrer eigenen Positionen und Erwartungen. Wer also würde jetzt nicht darauf verweisen, dass diese 33 Prozent über GD 200 damals schon Ende November 1999 erreicht wurden und die Nasdaq noch dreieinhalb Monate weiter stieg?

Dasselbe Argument könnten die bullischen Akteure auch in Sachen RSI-Indikator anbringen und hätten damit durchaus Recht. Ja, ein Wert von 80 ist ungewöhnlich hoch. Aber der nächste Chart über die letzten gut zwei Jahre zeigt, dass das alleine kein Grund für eine größere Korrektur oder gar eine Abwärtswende sein muss. Weitaus brenzliger wird es, wenn der RSI-Indikator eine negative Divergenz ausbildet (die drei rot markierten Phasen im Chartbild). Das heißt, dass der Index zwar ein neues Hoch markiert, der RSI dahingehend aber divergiert, abweicht, indem er ein Hoch unter dem vorherigen ausbildet. Da muss dann nicht einmal ein super-hoher Wert von 80 erreicht sein, damit es kritisch wird. Diese 80 Prozent, die haben wir. Aber die Divergenz nicht. Das ist kein Grund, dass nicht trotzdem an der Börse aktuell der Bullen letztes Stündchen geschlagen haben könnte. Aber das Signal, das der RSI bislang aussendet, ist dahingehend nicht zwingend.

Der Hausse fehlt die Marktbreite

Sieben der 100 Aktien des Nasdaq 100 hatten zuletzt 50 Prozent seines Gesamtgewichts ausgemacht. Anders formuliert: Wenn nur diese sieben Aktien je ein Prozent steigen, steigt der Nasdaq 100 ein halbes Prozent, auch, wenn sich die anderen 93 Aktien keinen Cent bewegen. Das ist ungewöhnlich bis völlig verrückt. Diese sieben Aktien sind Apple, amazon.com, Microsoft, die beiden Alphabet-Aktien (A- und C-Aktie), Facebook und mittlerweile auch Tesla, die noch vor wenigen Monaten unter „ferner liefen“ in der Gewichtung auftauchte. Der folgende Chart über zwölf Monate zeigt, wie markant einige dieser Schwergewichte an der Börse aktuell an der Rallye beteiligt sind.

Mal von Tesla, die in den vergangenen 12 Monaten in der Spitze 900 Prozent zugelegt hat, abgesehen, sind es vor allem Apple, Amazon und Microsoft, die aus der Gruppe der „Heavyweights“ den Index ziehen. Und der wiederum ist um ein Vielfaches besser gelaufen als der S&P 500, in dem alle diese Schwergewichte auch gelistet sind, aber kein so hohes Gewicht haben. Und der S&P 500 wiederum ist deutlich stärker gestiegen als der NYSE Composite Index, der über 2.000 Aktien enthält, in dem reine Nasdaq-Aktien aber nicht dabei sind. Letzterer hat, das sehen Sie in diesem Chart, auf Zwölf-Monats-Sicht die äußerst ernüchternde Performance von … null.

Schlussfolgerung der Bären: Diese Super-Rallye steht an der Börse aktuell nur auf wenigen dünnen Beinen. Wenn die weggetreten werden, bricht die Nasdaq weg. Und klappt das Symbol der Hoffnungs-Hausse zusammen, kippen Dow, S&P 500 und die europäischen Indizes hinterher. Richtig?

Das ist zumindest möglich. Aber die Bullen könnten dieser Argumentation etwas entgegenhalten, das man nicht vom Tisch wischen kann: Was, wenn die 93 anderen Nasdaq 100-Aktien den Staffelstab der Hausse übernehmen, von denen einige vergleichbar extrem nach oben gelaufen sind, aber bei Weitem nicht alle? Und wer sagt überhaupt, dass diese sieben Schwergewichte kippen müssen?

Weil ein Aktiensplit oft der Anfang vom Ende ist und mit Apple und Tesla gerade zwei der „Großen Sieben“ gesplittet haben, könnten die Bären einwenden. Stimmt nicht, entgegnen die Bullen und hätten damit nicht Unrecht. Sehen wir uns dazu mal Apple an. Apple hat bislang fünfmal einen Aktiensplit durchgeführt, aus einer Aktie also mehrere Aktien gemacht, um den Kurs billiger erscheinen zu lassen. Dass das nur Kosmetik ist, mag sein. Aber es kommt nicht darauf an, ob die Anleger das erkennen. Es kommt darauf an, ob die Akteure diese Kosmetik stört oder nicht.

Dieser Chart deutet an, dass das kaum jemanden irritiert. Klar, dass jemand seine Aktie billiger macht, senkt eine teure Bewertung nicht. Aber wenn jemand einen Tag vor dem Split kein Problem mit einem zu hohen Kurs/Gewinn-Verhältnis hat, warum sollte er es danach haben? Dass Apple ebenso wie Tesla kurz nach den Splits, die beide heute vor einer Woche vollzogen wurden, wegsackten, war eher dem Umstand geschuldet, dass zu viele in der naiven Erwartung vorgekauft hatten, nach dem Split würden diesen beiden Aktien erst recht davonziehen. Dem Markt gingen die Käufer aus, beide Aktien sackten durch und rissen ob ihrer hohen Bewertung den Nasdaq 100 mit. Aber die Historie zeigt, dass Splits dem Trend über kurzfristige Reaktionen hinaus nicht zwingend schaden müssen!

In einer Rezession kann eine solche Rallye nur böse enden

Der Einbruch der Weltwirtschaft war so brutal wie kein anderer in den letzten Jahrzehnten. Und wer sich die jüngeren Konjunkturdaten genauer ansieht, darf argwöhnen, dass die Gegenreaktion auf den Lockdown in China, Japan, Europa und den USA auf einem Niveau ins Stocken gerät, das deutlich unter dem Level der vorherigen Wirtschaftsleistung liegt. Trotzdem ist die Nasdaq an der Börse aktuell längst sehr weit über das vorherige „Prä-Corona-Hoch“ gelaufen. Das kann doch nur schiefgehen, über kurz oder lang wird diese Hausse in sich zusammenbrechen … und der Donnerstag und Freitag indiziert, dass „kurz“ angesagt ist. Richtig?

Auch das ist nicht zwingend. Zunächst einmal fällt auf, dass es gelungen war, den Absturz am Freitag zu stoppen, so dass diese beiden Tage noch nicht zeigen, dass der Weg nach unten frei wäre. Der folgende Chart zeigt: Die Bullen waren genau in dem Moment auf dem Posten, als es darauf ankam, als die April-Aufwärtstrendlinie touchiert wurde. Dass bedeutet nicht, dass sie einem zweiten, zeitnahen Anlauf ebenso standhalten müsste. Aber es zeigt, dass das Ausblenden vorgenannten Problems, dieser Divergenz zwischen Aktienmarkt-Hausse und Wachstum der Wirtschaft, nicht schon jetzt dazu führen muss, dass die Schere zuschnappt.

Und nein, es ist gar nicht untypisch, dass es zu einer Hausse kommt, während die Wirtschaft noch in den Seilen hängt. Der nächste Chart zeigt, dass der Nasdaq 100 (und mit ihm auch die anderen großen Indizes) auch 2009 eine Aufwärtswende vollzogen hatte, während die Rezession noch lief. Man „antizipiert“ einfach die Wiederkehr des Wachstums. Mit diesem Argument kaufen die Bullen seit Monaten. Und das praktische an diesem Argument ist: Das kann man einen Monat nach dem anderen gebetsmühlenartig wiederholen … ob das Wachstum wirklich zurückkehrt oder nicht.

Aber, so wenden die Bären zu Recht ein: Das geht nur gut, wenn diese Antizipation auch Früchte trägt, will heißen, das Wachstum auch in nächster Zeit diesen hohen Level der Aktienmärkte rechtfertigt. Ja, das stimmt schon, aber auch da gibt es wiederum ein „aber“:

Der Nasdaq 100 steigt ja deswegen weit stärker als die anderen Indizes, weil in diesem Index besonders viele Aktien aus Branchen wie z.B. Software, Onlinehandel oder Biotech gelistet sind, die von der Rezession weniger betroffen sind oder sogar von ihr profitieren. Das sind Aktien von Unternehmen, deren Gewinne sich gut halten oder sogar steigen. Solange das so bleibt, muss die Nasdaq nicht in einen Abwärtstrend übergehen. Das könnte man trotzdem unterstellen, wenn man auf den Umstand verweist, dass diese Aktien aber viel schneller gestiegen sind als die Gewinne und deshalb teilweise schwindelerregend teuer bewertet sind, was das Kurs/Gewinn-Verhältnis angeht.

Ja, aber das ging im Jahr 2000 monatelang so. Schon im Herbst 1999 waren die meisten der Gipfelstürmer völlig überbewertet und stiegen trotzdem noch Monate weiter. Und auch, wenn diese Überbewertung Fakt ist, müsste das, siehe oben, erst einmal viele von denen zu stören beginnen, die das bislang nicht stört oder die diesen Aspekt ausblenden. Also?

Isoliertes Phänomen oder Sogwirkung?

Alles kann, aber nichts muss … ein alter, immer zutreffender Leitspruch der Börse, der auch auf diese beiden letzten zwei Handelstage an der Nasdaq zutrifft. Und selbst wenn die Gipfelstürmer der Nasdaq weiter nachgeben sollten: Was hieße das für den Dow Jones, was für DAX oder Euro Stoxx 50? Würde eine scharfe Korrektur des Nasdaq 100 die anderen großen Indizes mit in die Tiefe reißen? Oder ließe sich eine solche Korrektur eingrenzen, so, wie der Nasdaq 100 auch im Vorfeld fast im Alleingang nach oben schoss?

Ich muss zugeben, ich weiß es nicht. Im ersten Moment dürfte, wenn beispielsweise die oben gezeigte, am Freitag gehaltene April-Aufwärtstrendlinie brechen sollte, wohl alles wie durch eine Falltür nach unten rauschen. Aber DAX, Dow & Co. bewegen sich, was die Verteilung der Indexgewichtung und die Verteilung der Branchen der Unternehmen, die in ihnen gelistet sind angeht, auf einer anderen, weniger „heißen“ Ebene. Gut möglich also, dass sich die Nachzügler (wenn man das so überhaupt nennen kann, wenn nur ein Index davonrennt) schnell stabilisieren.

Nein, ich bin nicht der letzte Bär, der einknickt

Nehmen Sie mich bitte nicht als Kontraindikator, wenn Sie bislang den Eindruck hatten, ich sei von Natur aus bärisch, nach dem Motto: Sieh an, Gehrt, der letzte der Bären, gibt auf, dann muss die Hausse ja vorbei sein.

Ich bin durchaus nicht von Natur aus ein Bär, nur sehe ich es nicht als Ziel meines Berufs an, dass mir möglichst viele ob meiner Artikel auf die Schulter klopfen. Meine Aufgabe sehe ich vor allem darin, das aufzuzeigen, darüber zu schreiben, was der Mainstream nicht erwähnt, der sein Fähnchen nach dem Winde dreht. Wenn so viele ihre Kursziele parallel zur Hausse ein ums andere Mal anheben, wahnwitzige neue Rekorde in den Indizes weissagen, ist es nötig, auch die andere Seite der Medaille zu betrachten. Denn diese andere Seite gibt es immer, mit diesem Beitrag habe ich versucht, das deutlich zu machen. Wie gesagt, man kann auch nach Abwägen all dieser Argumente nicht sicher sein, in welche Richtung das Pendel ausschlägt, weil es nie vorhersehbar ist, wie die Millionen Marktteilnehmer weltweit diese Fakten wahrnehmen, interpretieren und ob sie dann entsprechend handeln oder nicht. Klar ist nur eines:

In Sachen Fortsetzung dieser so verrückt wirkenden Nasdaq-Hausse ist die Messe an der Börse aktuell noch nicht gelesen. Es kann sein, dass alleine die plötzlich so nach oben geschossene Volatilität die Nervosität unter den Bullen so steigert, dass die Rallye nicht mehr zu halten ist, es muss aber nicht so kommen. Heute ist in den USA Feiertag. Aber wenn der Nasdaq 100 morgen und übermorgen zulegt, kann das schon ausreichen, um die jetzt vorhandene Unruhe wieder unter einem bullischen Wolkenkuckucksheim zu begraben, daher:

Agieren Sie vorsichtig und legen Sie sich jetzt auf keinen Fall auf eine Meinung dahingehend fest, wie es weitergeht. Reagieren Sie auf das, was die Kurse an Wegweisung vorgeben, achten sie vor allem auf diese April-Aufwärtstrendlinie im Nasdaq 100!

Ich wünsche Ihnen eine erfolgreiche Börsenwoche!

Ihr

Ronald Gehrt

*Marktkommentar vom 07.09.2020, Charts vom 04.09.2020, Quelle marketmaker pp4

Auf den ersten Blick klingt es harmlos, was US-Notenbankchef Powell am Donnerstag im Zuge des Notenbankertreffens von Jackson Hole da verkündete. Ob man das Inflationsziel ein bisschen flexibler macht oder nicht, was soll das schon ändern? Aber dahinter steckt mehr: Die „Fed“ kapituliert vor der Schuldenblase. Und die EZB wird es ihr wohl nachtun.

Schon im Dezember 2019 erklärte die neue EZB-Chefin Lagarde, dass man eine „strategische Neuausrichtung“ der Zentralbank angehen werde, die Ende 2020 vollendet sein würde. Dabei ging es zwar auch um eine stärkere Fokussierung auf technologischen Fortschritt einerseits und Klimaschutz andererseits, was die zu verfolgenden Grundziele angeht. Aber natürlich auch um das Inflationsziel. Dieses Ziel, das die US-Notenbank jetzt als erste der großen Notenbanken aufgeweicht hat. Wie darf man sich das vorstellen?

Zwei Prozent Inflation … die Theorie hinter dieser Zielzone

Bislang war es unter den Notenbanken Usus, dass man eine Teuerungsrate von knapp unter bis genau zwei Prozent angestrebt hatte. Das galt als „Geldwert- oder Preisstabilität“. Sobald die Inflation über diesen Level steigt, musste sie aktiv eingedämmt werden. Das Mittel: Anhebung der Leitzinsen. Höhere Leitzinsen wirken auch direkt auf den Anleihe- und Geldmarkt und verteuern damit Investitionen und Kredite. Auf diese Weise soll das Wachstum gedämpft (nicht gestoppt) werden. Ein gedämpftes Wachstum schwächt den durch höhere Löhne und eine höhere Beteiligungsrate am Arbeitsmarkt ausgelösten Anstieg der Nachfrage, der in der Regel ursächlich für eine überschießende Inflation ist. Denn je größer die Nachfrage, desto leichter lassen sich Preiserhöhungen durchsetzen.

Würde man da dann keinen Stock in die Speichen werfen, könnte sich die Teuerung verselbständigen. Denn höhere und dann eben auch bezahlte Preise würden die Unternehmensgewinne schnell steigern. Man könnte mehr investieren, mehr Menschen einstellen, noch bessere Löhne zahlen. Das würde die Kaufkraft insgesamt steigern, noch mehr Konsumnachfrage bedeuten: Die Preise würden immer schneller und schneller steigen. Zugleich würden niedrige Zinsen in Kombination mit einer geringen Arbeitslosigkeit die Kreditnachfrage befeuern. D.h. da die Menschen sich in einem Wachstumsumfeld sicherer fühlen, nehmen sie Kredite auf, um sich Dinge zu leisten. Die Nachfrage würde immens zulegen und die Preise mit ihr, eine Spirale würde ausgelöst.

Also gilt es in diesem Fall, schrittweise durch Veränderungen des Zinslevels gegenzusteuern, um die Konsumneigung und die Kreditnachfrage auf einem Level zu halten, der keine solche unkontrollierte Preisspirale auslöst. Zudem würden, so die Theorie, höhere Zinsen auch die Sparneigung unterstützen, denn wenn man lukrative Zinsen für sein Geld bekommt, wird man sich eher überlegen, dies beiseite zu legen als in einem Umfeld niedriger oder gar negativer Zinsen, in dem man das Gefühl bekommt, dass das Geld rasant weniger wird, wenn man es nicht ausgibt.

Inflationsziel zwei Prozent und „Preisstabilität“ – wie geht das zusammen?

Wieso aber sehen die Notenbanken eigentlich zwei Prozent Inflation als „Preisstabilität“? Zwei Prozent über mehrere Jahre, da läppert sich schließlich ein ganz schöner Preisanstieg zusammen.

Schon. Aber da hat man einfach ein Zugeständnis an das Problem eines steigenden Kreditvolumens gemacht: So zahlen sich Schulden auch ein bisschen selbst ab. Vorausgesetzt natürlich, dass der Schuldner, sei es ein Unternehmen, eine Privatperson oder, vor allem, der Staat, entsprechend der Teuerungsrate auch steigende Einnahmen hat, die dieser Inflation entsprechen. Und dieser Aspekt ist seit vielen Jahren ein Problem geworden, denn: Auch zwei Prozent sind zu wenig, um diesen „unterstützenden Effekt“ nennenswert zu halten.

Der „Selbstzahl-Effekt“ wurde zu gering

Um das mal etwas deutlicher zu machen, hier ein paar Zahlen zu den USA, wo man jetzt ja damit begonnen hat, diese vormals eherne Regel des Zwei-Prozent-Inflationsziels aufzuweichen:

In den vergangenen fünf Jahren ist die Staatsverschuldung von 18 Billionen auf 26,5 Billionen gestiegen. Eine Zunahme von ca. 47 Prozent. Dabei haben die Billionen, die aufgrund der Corona-Pandemie „erschaffen“ wurden, diese Verschuldung zwar beschleunigt, das Problem existierte aber schon vorher. In den ersten drei Jahren von Mr. Trumps Amtszeit stieg die Staatsverschuldung von 20 auf 23,3 Billionen US-Dollar. Immerhin ein Plus von 5,5 Prozent pro Jahr und damit weit mehr als die zwei Prozent Teuerung, die helfen soll, dass sich Schulden teilweise selbst abzahlen.

Das wäre nicht unbedingt tragisch, wenn die Einnahmeseite zugleich kräftig steigen würde, so dass man sagen könnte: Man hat es ja, gab aber zuletzt mehr Geld für besondere Projekte oder Ziele aus. Für Projekte, die nicht von Dauer sind, so dass sich die Verschuldung jederzeit in den Griff bekommen ließe. Aber die Einnahmen sind in den letzten fünf Jahren so gut wie gar nicht gestiegen und liegen im Schnitt um die 300 Milliarden US-Dollar pro Monat. Die Staatsausgaben stiegen in den letzten fünf Jahren jedoch von ca. 310 auf zuletzt 337 Milliarden US-Dollar. Auch ohne Corona-Krise wird das Loch im US-Staatshaushalt also immer größer, wie auch die folgende Grafik zeigt. Und das ist ja nur ein Aspekt.

Während die Unternehmensgewinne durch die Rezession derzeit wieder auf einen Level zurückgefallen sind, der den schwächsten Phasen der Zeit 2014 bis 2016 entspricht, sind die Schulden der US-Unternehmen zwischen dem Jahr 2000 und Ende 2019 um über 100 Prozent auf etwa zehn Billionen US-Dollar angestiegen. Und in derselben Zeitspanne von zwanzig Jahren sind die Schulden der US-Bürger von 3,5 auf zuletzt 10,5 Billionen US-Dollar angeschwollen. Das sind Steigerungsraten, die man mit „a bisserl Inflation“ nicht mehr im Rahmen halten kann.

Das Problem ist kein Schicksalsschlag, sondern selbstgemacht

Das ist eine Schuldenblase, die sich gewaschen hat. Verursacht wurde sie vor allem durch die Schnapsidee, den Konjunkturzyklus zwischen Wachstum und Rezession auszuhebeln. Man senke einfach die Zinsen und erzeuge so künstlich zusätzliche Nachfrage, wenn das Wachstum schwächer wird … und schon gibt es keine Rezessionen mehr.

Natürlich hatte die Politik da im Hintergrund kräftig angeschoben, denn welcher Politiker würde nicht gerne verhindern, dass seine Karriere endet, nur, weil ihm eine Rezession im falschen Moment die Wiederwahl verhagelt. Aber vollzogen haben diesen „Dienst“ die Notenbanken. Und das zuletzt auch, weil sie aus dieser Zwickmühle, in die sie sich selbst gebracht haben, nicht mehr herauskamen. Was sie hätten wissen können, ja müssen. Und vielleicht wussten sie es ja auch, sind aber vor der Politik, von der sie eigentlich unabhängig sein sollten, eingeknickt.

Dabei ließe sich diese künstliche Eliminierung rezessiver Phasen durch niedrige Zinsen und eine dadurch steigende Verschuldung in den Griff bekommen, wenn Regierungen, Unternehmen und Privathaushalte ihre Verschuldung dann in Wachstumsphasen diszipliniert wieder abbauen würden. Aber genau das passierte nie, in keiner dieser Phasen. Und das hätte man sich nun wirklich denken können.

Damit steht man jetzt vor einem gigantischen Schuldenberg, der sich nicht mehr ausreichend selbst abzahlt. Auch, weil das Wachstum jetzt nicht mehr organisch ist, sondern nur noch durch immer mehr Schulden aufrechterhalten wird. Dadurch wird die Nachfrage nie so groß, dass die Teuerung nennenswert steigt, die Preise können einfach nicht allzu weit angehoben werden. Ein weiteres Problem ist die zunehmende Konkurrenz aus billiger produzierenden Regionen wie China. Das einzudämmen wurde versucht und war ein Grund für Trumps Handelskrieg mit China. Funktioniert hat es aber nicht. Aber Moment, wenn die Inflation sowieso nicht nachhaltig in die Region um zwei Prozent kommt, ist doch dieser Schritt der US-Notenbank harmlos – oder?

Der Schritt der Notenbank reagiert auf ihre eigene Nullzins-Politik

Nein, denn die Teuerung kann dann deutlich ansteigen, wenn sich die Konjunktur erholt, zumindest in der Anfangsphase. Das kann beispielsweise durch kräftig anziehende Energiepreise passieren. Und nicht nur das: Sie könnte auch über zwei Prozent laufen, wenn die Rezession zu Situationen führt, in der es zu steigenden Nahrungsmittelpreisen kommt. Oder, und das ist langsam etwas, das man im Hinterkopf haben sollte, wenn die Notenbank die Zinsen in negatives Terrain senkt, um eine stagnierende Erholung des Konjunktureinbruchs (und derzeit mehren sich die Anzeichen, dass sie stagniert) mit der Brechstange anzuschieben.

Ziel von Negativzinsen wäre, den Menschen klar zu machen, dass ihre Ersparnisse rasant weniger werden, wenn sie das Geld nicht ausgeben. Eigentlich hatte man das schon mit den Nullzinsen probiert. Aber ob in Japan, wo das zuerst losging, ob in Europa oder in den USA: Die Menschen sind eben keine Maschinen. Sie erkannten, dass es immer noch besser ist, schwindende Ersparnisse zu haben als die aufzulösen, um irgendwelchen Tinnef zu kaufen, den sie nicht brauchen. So gesehen wären Negativzinsen eher ein Mittel, die Menschen gegen sich aufzubringen als ein Erfolgsrezept. Aber da Nullzinsen schon eine schlechte Idee waren, sollte man nicht zu sicher sein, dass die Notenbanken die Zeichen des bisherigen Scheiterns verstanden haben.

Wenn man das Wachstum so ankurbeln würde, kann es als Nebeneffekt zu einer Kaufpanik am Aktienmarkt kommen … die die Risiken dort aber nur verschlimmern würde, denn am Ende würde dadurch eine ohnehin schon große Schere zwischen Kursen und Realität so gigantisch, dass sie zuschnappen muss. So wie einst 2008/2009, als viele Anleger wegen der geschürten Angst vor einer Hyperinflation (die nie realistisch war) Rohstoffe kauften und ein Crash folgte, der Geld, das man in Sicherheit bringen wollte, zu Staub zerfallen ließ. Aber das soll an der Börse aktuell nicht das Thema sein. Zurück zu Zins und Schulden:

Das Problem, das die Notenbanken haben ist: Wenn es gelingen würde, das Wachstum wiederzubeleben, kommt es immer mal wieder auch zu steigenden Preisen, die eine Teuerung über zwei Prozent nach sich ziehen. Das war z.B. 2017/2018 der Fall, wie die vorstehende Grafik zeigt. Das führte dazu, dass die US-Notenbank entsprechend ihres Mandats zur Preisstabilität die Leitzinsen anhob. Aber das machte große Probleme, denn:

Dadurch stiegen die Zinsen am Geldmarkt so deutlich, dass neue Schulden zu machen deutlich teurer wurde, das Abzahlen bestehender Schulden ebenso, denn da gibt es ja selten Zinsbindungen über zehn oder mehr Jahre, wie sie bei Hypotheken vorkommen. Aufgrund der oben genannten Zahlen zur Schuldenexplosion war diese Anhebung der Leitzinsen Auslöser dafür, dass das Wachstum deutlich in die Knie ging, sogar trotz Trumps umfassenden Steuersenkungen für die US-Unternehmen. Das würde, sobald das Wachstum wiederkehrt und die Preise wieder anziehen, erneut passieren: eine ohnehin wacklige Erholung des Wachstums würde durch das Anheben der Leitzinsen abgewürgt. Also weg mit dieser Inflationsgrenze!

Eine „flexible“ Inflationsgrenze ist letzten Endes gar keine

Jetzt gilt, dass man diese Grenze von zwei Prozent „flexibel“ betrachten will. Bezeichnend war, dass Fed-Chef Powell dabei betonte, dass man sich dazu nicht an irgendeine mathematische Formel binden wolle. Was so viel heißt wie: Außenstehende können nicht mehr wirklich prüfen, ob die Notenbank sich überhaupt an irgendwelche Regeln hält. Es soll ein „Durchschnittswert“ gelten, d.h. die Inflation könnte auch mal sehr deutlich über zwei Prozent gehen und die „Fed“ müsste nichts tun. Wobei auch niemand fixiert hat, auf welche Zeitspanne der Durchschnittswert berechnet wird und ob man dann Projektionen mit hinein nimmt. Was ich mal vermute. Das hieße dann:

Die Teuerung geht auf drei Prozent und die „Fed“ tut nichts, weil ihre Projektion, d.h. der Blick in die Glaskugel, behauptet, dass die Inflation nächstes Jahr wieder auf ein Prozent fallen wird. Was niemand vorhersehen kann. Die „Fed“ weiß das. Die Politik weiß das. Viele Investoren wissen das ebenso. Aber alle spielen mit, weil sie wissen:

Je höher der Schuldenberg, desto fataler wären Zinsanhebungen, die den Schuldendienst verteuern. Alles Wachstum basiert seit Jahren und Jahrzehnten darauf, Schulden durch immer neue und höhere Schulden zu bezahlen. Wohin uns dieser Weg geführt hat, werden wir wohl in den kommenden Monaten erleben, sollte man feststellen, dass ein Impfstoff gegen COVID19 das Problem der Rezession nicht löst, weil die Rückkehr zu einem Wachstum auf Pump durch den mittlerweile zu hohen Schuldenberg gebremst wird.

Diesen Knoten zu lösen, indem man auch noch die letzte Bremse der Schuldenspirale entfernt, ist kurzfristig nachvollziehbar. Mittel- und langfristig aber werden den Notenbankern die Tricks ausgehen. Und zugleich laufen die Notenbanken Gefahr, eine Preisspirale, sprich eine ausufernde Inflation, nicht mehr unter Kontrolle zu bekommen, weil sie aus Angst vor dem Schuldenberg bzw. vor einem Abwürgen des Wachstums, zu spät reagieren.

Ich wünsche Ihnen eine erfolgreiche Börsenwoche!

Ihr Ronald Gehrt

*Marktkommentar vom 31.08.2020, Charts vom 28.08.2020, Quelle marketmaker pp4

Normalerweise sind Menschen froh, wenn man sie vor einer Gefahr warnt. An der Börse sieht das jedoch anders aus: Wer dort vor steigenden Risiken warnt, wird von vielen sinnbildlich mit Tomaten beworfen. Warum ist das so? Wir schauen einmal hinter den Vorhang.

Der Grund, weshalb Warnungen unter den Anlegern so schlecht gelitten sind, ist eigentlich ganz einfach. Stellen Sie sich vor, Sie bauen ein Haus und jemand kommt daher und erklärt Ihnen: „Das wird nix“. Selbst, wenn dieser Jemand erklärt, wieso damit zu rechnen ist, dass Ihnen ihr Bauwerk in Kürze auf den Kopf fällt, werden Sie solche Aussagen ganz und gar nicht mögen. Immerhin ist es Ihr Haus, Ihr Werk. Sie haben so viel Arbeit hineingesteckt … und das soll alles umsonst gewesen sein, nur, weil da irgendwer meint, schlauer zu sein als Sie? Nie und nimmer!

Sicher, einige werden sich das umgehend noch einmal genauer ansehen, prüfen, ob der Mahner nicht womöglich Recht hat und nötigenfalls umgehend nachbessern und dem Warnenden danken. Viele aber würden beleidigt reagieren und als Beweis mehrfach ins Haus hinein und wieder hinaus marschieren, am Dachgebälk rütteln und erklären: „Siehste, hält doch!“ Und genau das sehen wir auch an der Börse. Wobei das vor allem weniger erfahrene Marktteilnehmer betrifft.

Das „Rookie-Problem“: Frühe Erfolge wirken sich gerne fatal aus

Man muss bedenken, dass sich Anleger mit ihrem Ersparten auf ein Parkett wagen, das Risiken beinhaltet. Vergleichen wir das mit einem Supersportwagen, in den jemand hinein klettert, der bislang nur eine Ente gefahren ist. Anfangs wird er sich genau anhören, was die Fachleute erklären, wird höchst vorsichtig seine ersten Runden drehen. Wenn das aber gutgeht, schleicht sich die Überzeugung ein, dass er die Sache im Griff hat. Je mehr Runden ohne Schaden gelingen, desto mehr wird der unerfahrene Fahrer wagen. Und umso weniger will er die fortgesetzten Warnungen der erfahrenen Fahrer hören. Manch einer wird dabei sogar das Gefühl bekommen, die seien nur neidisch, weil er so schnell drauf hat, wofür die sicher viel länger gebraucht haben. Ja, in solchen Fällen kommen sich Fachleute dann vor wie der Rufer in der Wüste.

Warum also sollte es am Aktienmarkt, wo wir dieses Phänomen besonders oft sehen, anders sein? Vor allem, wenn sich ohne das nötige Fachwissen und ohne Erfahrung umgehend Erfolge einstellen, reagieren „Rookies“, also Neulinge am Markt, gerne höchst dünnhäutig, wenn man sich hinstellt und darauf hinweist, dass das, was sie da gerade tun, nicht unglaublich clever, sondern leichtsinnig und brandgefährlich ist. Und derzeit sind wir in einer solchen Phase.

In einer Phase, in der die alten Hasen die Augen verdrehen … wenngleich das, was wir derzeit erleben, für im Pulverdampf ergraute Trader nichts Neues ist. In einer Phase, in der die Unerfahrenen aber das Gefühl bekommen, das Geld liege auf der Straße. Da bekommt, wer vor Risiken warnt, gerne das scheinbar beste aller Gegenargumente zu hören: Wenn die Lage angeblich so gefährlich ist, wieso steigen die Kurse immer weiter?

Das typische Problem des Mahners ist kein Beweis für die Unrichtigkeit der Warnung, aber …

Wenn wir uns im folgenden Chart einmal den Nasdaq 100 ansehen, sehen Sie, was ich meine. Dieser Index ist außer Rand und Band und wird auch von denen als Argument für den Einstieg und die ewige Hausse genommen, die davon wenig oder gar nicht profitieren, weil sie hierzulande investiert sind und unsere Indizes in der Eurozone zugleich seitwärts laufen. Ich habe im Chart mehrere kritische Momente markiert. Zeitpunkte, zu denen sich im Nasdaq 100 auffällige Warnsignale auf Basis der Candlestick-Lehre ausgebildet hatten. Alle diese Warnsignale wurden nicht bestätigt, sondern sofort „weggekauft“. Was folgern Menschen, die sich auf unsicheren Füßen an den Aktienmarkt begeben haben, jetzt aber gerade erleben, dass scheinbar kein Risiko imstande ist, dem Anstieg der Kurse und damit ihrem Erfolg etwas anzuhaben?

Genau das: Egal, was kommt, die Kurse werden weiter steigen. Denn wenn dieser Index so schnell imstande war, den Corona-Crash aufzuholen und die Rezession zu ignorieren, was soll denn da kommen, das eine Trendwende auslöst? Das ist im ersten Moment ein gutes Argument. Und da es eines ist, das denen, die hoch investiert sind, Gewinne erzielen und immer zuversichtlicher (eigentlich immer gieriger) werden, in den Kram passt, kommen solche Marktteilnehmer selten auf den Gedanken, dass sie ihren Beweis ein bisschen genauer unter die Lupe nehmen könnten.

Tatsächlich ist der Umstand, dass das, wovor der Mahner warnt, nicht sofort eintritt, der Hauptgrund, wieso so viele lachend davonziehen oder aber wütend werden und argwöhnen, dass diejenigen, die vor Gefahren warnen, ihnen bloß ihren Erfolg nicht gönnen wollen. Das ist bei einem unsicher gebauten Haus so, das ist bei einem zu riskanten Umgang mit einer Sportwagen nicht anders. Dabei ist es ja eigentlich durchaus normal, dass nicht sofort der Blitz einschlägt, nachdem jemand, der warnt, seine Warnung losgeworden ist. Und dafür könnte man auch zahlreiche Beispiele anführen. Die folgenden Charts zeigten zwei davon:

Der Blitz schlägt selten sofort ein

Bevor der Aktienmarkt im Verlauf des Jahres 2008 scharf wegbrach, war die eigentliche Ursache für diese Baisse bereits existent: Die Immobilien- bzw. Subprime-Blase war schon im Verlauf des Jahres 2007 geplatzt. Aber in Kreisen von Politik, Notenbanken und Finanzindustrie wusste man: Wenn man das Kind beim Namen nennen und die Gefahren offenlegen würde, würde das zu einem Domino-Effekt und einer umso tieferen Rezession führen. Also sang man im Chor das Lied des kleinen Unfalls, der keinerlei negative Wirkung auf die Weltwirtschaft haben würde. Und weil die jahrelange Hausse zuvor wieder viele unerfahrene Anleger an die Börse gelockt hatte, waren die nur zu gerne bereit, das zu glauben. Denn das, was man ihnen da vorgaukelte war ja genau das, was sie hören wollten: Alles wird gut, alles ist im Griff.

Ich hatte schon 2006 begonnen, vor den wachsenden Risiken zu warnen. Aber in dem Moment, als die Wirtschaft 2007 bereits abzurutschen begann (im folgenden Chart durch den in blau mit eingeblendeten ifo-Geschäftsklimaindex dargestellt) und die Hoffnung, alles sei gut, die Anleger dazu brachte, jeden Rücksetzer verbissen wieder aufzukaufen, die Kurse also nicht fielen, wurde ich in der Tat verbal mit Tomaten beworfen. 2008 passierte dann zwar das, was ich befürchtet hatte, wie der folgende Chart des DAX aus dieser Zeit zeigt. Nur konnte ich natürlich nicht vorab sagen, wann genau das sein würde. Aber eines war damals klar und ist es auch heute:

Eine krasse Schere zwischen Börsenkursen und den Rahmenbedingungen schließt sich immer. Niemand kann vorher wissen, wann das sein wird, weil Anleger eben durch das Verweigern der Fakten imstande sind, diesen Tag X hinauszuzögern. Aber es passiert. Noch verrückter ging es beim zweiten Beispiel zu: Die Rohöl-Hausse nebst Rohöl-Crash in den Jahren 2007 bis 2009.

Damals wurde eine „Erkenntnis“ herumgereicht, die zwar jeden anständigen Volkswirt laut lachen ließ, aber viele in Angst und Schrecken versetzte. Viele, die nicht glaubten, dass das Platzen der Immobilienblase ohne Folgen bleiben würde, glaubten dafür etwas anderes: dass all das eine Hyperinflation auslösen werde. Also, so wurde behauptet, müsse man in „Sachwerte“ wie Rohstoffe investieren. Zum Beispiel in Öl. Man kaufte wie verrückt, nahezu panisch, im Glauben, so sein Geld vor der Vernichtung zu retten. Der Ölpreis stieg immer weiter, erreichte im Sommer 2008 fast 150 US-Dollar pro Barrel, während die Aktienmärkte längst fielen. Doch dann war es eben auch mit Rohöl vorbei. Warum ausgerechnet zu diesem Zeitpunkt?

Das konnte man damals nicht erklären und kann es heute immer noch nicht. Das ist das Timing-Problem: Irrationales Handeln lässt sich eben nicht in rationale Raster hinein pressen. Man hätte auch schon Monate vorher und zu viel tieferen Kursen bemerken müssen, dass eine bereits angelaufene Rezession die Ölnachfrage drücken und das Angebot zugleich steigen würde, weil die ölfördernden Länder zugleich unglaublich hohe Preise für ihr Öl bekamen und lieferten, was nur ging. Man hätte bemerken müssen, dass nicht die eigentliche Nachfrage nach Öl als Rohstoff, sondern die Nachfrage nach Derivaten auf eben dieses Öl den Preis hochtrieb und er daher fast zwangsläufig wegbrechen müsste, wenn diese hysterische Kaufwelle endete, weil jeder hatte, was er wollte.

Man wollte es aber nicht bemerken. Erst, als die ersten großen Adressen ausstiegen, brach eine Verkaufslawine los, die, Sie sehen es im Chart, erst klar unter dem Level endete, auf dem diese völlig irrwitzige Hausse begonnen hatte.

Am Ende muss jeder seine eigenen Erfahrungen machen

Ich habe schon oft überlegt, ob man Warnungen nicht einfach nur anders verpacken müsste, um zu erreichen, dass dieses Fehlen des sofortigen Beweises der gestiegenen Risiken eben nicht dazu führt, dass die Leichtsinnigen sofort abwinken und gar nicht erst lesen oder hören wollen, wo genau die Gefahr liegt. Aber auch, wenn man die Genialität eines Rookies preist, ihm ob seiner weisen Entscheidungen auf die Schulter klopft: In dem Moment, wo man mit zitternder Stimme wagt, ein leises „aber“ anzufügen, erntet man finstere Blicke, aber mitnichten die nötige Aufmerksamkeit.

Nein, das betrifft nicht nur Anfänger. Und nein, nicht alle Anfänger werden schnell leichtsinnig, wenn sie nicht ab und an durch Rückschläge zur nötigen Bodenhaftung zurückkehren. Aber es sind nicht gerade wenige, die nur das hören wollen, was ihren eigenen Wünschen und Meinungen entspricht.

Weswegen man als Analyst/Kolumnist ein friedlicheres Leben hat, wenn man immer bullisch bleibt. Natürlich gibt es dann in Phasen, in denen es bergab geht und man lange vergebens die Aufwärtswende voraussagt, auch Enttäuschungen seitens der Anleger. Aber da „aufwärts“ das ist, was die meisten Marktteilnehmer sich wünschen, weil relativ wenige sich so weit in die Materie einarbeiten, dass sie imstande oder bereit wären, mit Short-Positionen von Abwärtsbewegungen zu profitieren, wird einem das viel eher verziehen, weil die Anleger das Gefühl haben, mit dem Analysten in einem Boot zu sitzen.

Noch leichter hat man es, wenn ohnehin gerade eine Hausse läuft. Um nochmal auf die Rohöl-Hausse zurückzukommen: Das Hoch wurde nur drei, vier Tage nach dem Zeitpunkt erreicht, als Goldman Sachs das Kursziel von 200 US-Dollar pro Barrel ausrief. Die Argumente waren Unfug, das erkannten dann auch die letzten Akteure, als Öl ein halbes Jahr später unter 40 US-Dollar fiel. Aber zu diesem Zeitpunkt hätten viele Anleger jemandem, der ihnen mit einem hohen Kursziel suggerierte, dass sie schnell noch mehr Gewinn machen werden, so ziemlich alles geglaubt.

In einer solchen Phase sind wir heute auch. In meinen Analysen bin ich keineswegs kategorisch bärisch, vor allem bei Aktien muss man da genau differenzieren. Aber unter dem Strich werden Sie zweifellos den Grundton herauslesen, dass eine Hausse, wie sie der Nasdaq 100 gerade aufs Parkett legt, meiner Ansicht nach in einem Umfeld wie diesem schief gehen wird. Es bleibt das Timing-Problem: Wann es endet, weiß weder ich noch sonst irgendjemand sicher im Voraus.

Ich verstehe meinen Beruf nicht als „Gut-Laune-Motor“ für die Mehrheit. Natürlich ist es manchmal nicht unbedingt angenehm, Meinungen zu vertreten, die einer Mehrheit nicht gefallen. Aber auch, wenn ich nach über 30 Jahren als Anleger weiß, dass am Ende doch jeder seine eigenen Erfahrungen machen muss: Jeder, der nur ein wenig vorsichtiger agiert, vielleicht doch noch ein zweites Mal hinschaut, ist in meinen Augen ein Erfolg. Denn nur, wem die Besonnenheit nicht abhandenkommt, bleibt der Börse als Investor lange erhalten. Und was täte ich denn ohne Sie, die Leser?

Ich wünsche Ihnen eine erfolgreiche Börsenwoche!

Ihr

Ronald Gehrt

Die aktuelle Börse kennzeichnet dieser Tage vor allem eines: Wassertreten. Seit zehn Wochen geht das schon so. Während Gold volatil bleibt und tendenziell zulegt, der Euro einen beeindruckenden Run zum Greenback hingelegt hat, bewegen sich DAX und Euro Stoxx 50 seitwärts. Worauf warten die Marktteilnehmer? Die Antwort erscheint einfach … aber ist die einfachste Antwort auch die richtige? Und vor allem: Wird funktionieren, was sich die Akteure vorstellen?

Der DAX notierte am Freitag genau dort, wo er Anfang Juni ein Zwischenhoch markiert hatte. Der Euro Stoxx 50 liegt sogar gut zwei Prozent unter diesem Niveau. Im Vorfeld waren die Aktienmärkte rasant gestiegen, jetzt passiert seit zehn Wochen gar nichts mehr. Wieso? Die Antwort liegt scheinbar auf der Hand: Die Anleger warten darauf, ob eintritt, worauf sie gesetzt haben oder nicht. Konkret auf die schnelle Rückkehr auf den vorherigen Level in Sachen Wirtschaftsleistung. Aber ist diese Frage nicht schon beantwortet?

Man kann kaum übersehen, dass diese Rezession keinesfalls in den kommenden Monaten vom Tisch sein wird. Die Konjunkturdaten geben das einfach nicht her, wenn man sie richtig interpretiert. Natürlich mögen sich einige von großen prozentualen Anstiegen vieler Daten im Juni und Juli beeindrucken lassen. Aber die erfahrenen Akteure und die großen Adressen (und die stellen die Mehrheit des Kapitals) erkennen natürlich, dass wir dennoch in nahezu allen Bereichen von Belang, z.B. in der Industrieproduktion, dem Einzelhandel oder den Unternehmensinvestitionen, noch weit vom Status quo entfernt sind. Von einer Kompensation der im Lockdown „verlorenen“ Monate ganz zu schweigen.

Hinzu kommt: der Auslöser der Probleme, die Pandemie, ist auf globaler Basis nicht im Griff. Und in den USA wirken die bisherigen, billionenschweren Geldspritzen nicht, während sich die US-Politik nicht auf das nächste, bereits überfällige Hilfsprogramm einigen kann. Damit müsste den Akteuren eigentlich klar sein: Die Erwartung, die die großen Aktienindizes über die erste, rein technische Gegenreaktion im März hinaus zwei Monate nahezu senkrecht nach oben getrieben hat, ist nicht eingetroffen. Logisch wäre also, dass diese geplatzte Hoffnung längst in erneute Verkäufe an der Börse eingemündet hätte, vor allem an der Wall Street, denn dort, in den USA, ist derzeit die Lage besonders problematisch. Aber Sie sehen es im folgenden Chart: Während man in Europa seit Anfang Juni auf der Stelle tritt, legen an der Börse aktuell ausgerechnet die US-Aktienindizes sogar weiter zu.

Werden die Hoffnungen einfach in die Zukunft verlängert?

Werden die Hoffnungen womöglich einfach in die Zukunft verlängert? Ja, offenbar tun das derzeit viele. Vielleicht, sagt man sich, ging es doch nicht so schnell wie gedacht, aber wir sind ja auf dem richtigen Weg. Das kann man sich zumindest einreden. Und gerade die Erfahrungen aus der heißen Handelskrieg-Phase 2019 lehrt, dass viele Anleger imstande sind, sich sinnbildlich eine Möhre vor die Nase hängen zu lassen und sich über Monate hinweg von den immer gleichen Beteuerungen antreiben lassen. Was erklärt, dass die US-Indizes zuletzt noch weiter stiegen. Denn aus Washington kommen seit Monaten scheinbare Erfolgsmeldungen und Durchhalteparolen im stündlichen Wechsel, während man in Europa mit der Lage deutlich nüchterner umgeht. Was ließe sich daraus folgern?

Optimisten werden unterstellen, dass der Spielraum der Aktienmärkte nach unten dadurch extrem begrenzt ist, es letztlich vielleicht nicht sofort und nicht rasant, aber mittelfristig doch deutlich nach oben gehen muss. Denn wenn man auf enttäuschte Hoffnungen nicht verkauft, der Markt sich eisern hält … warum sollten die Akteure ihr Verhalten ändern und auf einmal doch aussteigen, wenn die Erwartungen noch ein paar Monate länger nicht eintreffen? Hoffnungen haben kein Verfallsdatum.

Skeptiker hingegen dürften das anders sehen. Denn man gewinnt den Eindruck, dass viele Akteure an der Börse aktuell den falschen Mond anheulen. Sie koppeln Wohl und Wehe des Aktienmarkts an die Corona-Pandemie und nicht mit dem eigentlichen Problem, in das die Weltwirtschaft geraten ist. Wenn ein Impfstoff da ist, ist das Problem vom Tisch, denken viele. Wer seit Wochen auf eine massive Chance für breit angelegte Short-Positionen lauert, hat indes erkannt: Das löst das Problem sehr wahrscheinlich nicht. Und für die vielen Marktteilnehmer, die derzeit immer weiter zukaufen, wird es in dem Moment ungemütlich, wenn sie das bemerken. Anders formuliert:

Damoklesschwert No 1: Die Anleger heulen an der Börse aktuell den falschen Mond an

Diejenigen, die an der Börse aktuell eisern investiert bleiben, sind davon überzeugt, dass die Konjunktur umgehend wieder die alte Stärke erreichen wird, wenn die Corona-Problematik durch ein gut funktionierendes Medikament und einen Impfstoff gelöst ist. Ob es dazu kommt, wird sich zeigen, gut möglich ist es schon, dass die Pandemie damit beendet werden kann. Aber das beendet die Rezession nicht.

Denn auch, wenn ich längst keine verschwindende Minderheit mehr bin, wenn ich festhalte, dass die Konjunktur zwar durch Corona in ein tiefes Loch fiel, dort aber wegen der vorher über Jahrzehnte immer weiter aufgeblasenen Schuldenblase lange bleiben könnte: Die Mehrheit erkennt diese Gefahr weiterhin nicht, weil die Pandemie die Wahrnehmung komplett dominiert.

Hinzu kommt, dass zwar sehr viele Menschen weltweit zu spüren bekommen, dass ihre Verschuldung dazu geführt hat, dass selbst überschaubare Beben wie Kurzarbeit oder nur zeitweise Arbeitslosigkeit eines von zwei Verdienern in einer Familie reicht, um das fragile Gerüst der Finanzen zusammenbrechen zu lassen. Und darüber hinaus könnten viele erkennen, wenn sie denn genauer nachdenken würden, dass die an dieser Stelle schon einige Male erwähnte Koma-Spirale einer Rezession dazu führen kann, dass die Lage, wenn die Lawine wie jetzt erst einmal losgetreten ist, auch ohne die Pandemie eskaliert. Zumindest, wenn es nicht gelingt, den Kreislauf aus Entlassungen, deshalb schwindendem Konsum, fallenden Unternehmensgewinnen und daraus folgenden weiteren Entlassungen zu brechen.

Die immer noch extreme Sparquote in den USA (der obenstehende Chart zeigt die neuesten Daten für Juni) macht zwar klar, dass viele sehr, sehr beunruhigt sind und dies die Rückkehr zum Wachstum extrem erschweren wird. Aber:

Die in Not geratenen Menschen und diejenigen, die derzeit weiter kaufen oder eisern auf die baldige Wende setzen, sind nicht dieselben Leute. Wer nicht unmittelbar betroffen ist (und das ist selbst in einer größeren Rezession ja die Mehrheit) sieht sich meist nicht genötigt, allzu genau hinter den Vorhang zu schauen. Hinter den Vorhang, der seitens Regierungen, Notenbanken und Finanzindustrie ein „alles wird gut“ suggeriert. Kurz:

Vielen Marktteilnehmern ist bislang nicht klar, dass sie ihren Blick weniger in Richtung Pandemie-Zahlen und Meldungen über die Testphasen der vielen Impfstoff-Kandidaten richten sollten, sondern auf das Verhalten der Verbraucher und die Entwicklung am Arbeitsmarkt. Dass per Ende Juli immer noch 60 Prozent der US-Bürger, die im Februar und März ihre Arbeit verloren haben, arbeitslos sind, sollte eine haushohe Warnung sein … aber bislang schauen viele an diesem schrill blinkenden Warnsignal vorbei.

Damoklesschwert No 2: Noch 80 Tage bis zum Tag X

Dennoch, wie vorab schon erwähnt, kann die Hoffnung hartnäckig sein und die Aktienmärkte in ihrer derzeitigen Seitwärtsrange festnageln, weil in der Phase der eisernen Hoffnung auf „good news“ kaum jemand verkauft. Doch da ist ja noch etwas anderes, was dafür sorgen wird, dass diese Seitwärtsrange nicht für die Ewigkeit existieren wird: Die US-Wahl in ca. 80 Tagen, am 3. November.

Seit Trumps Wahlsieg steht die US-Börse im Bann dieses Präsidenten, der ohne mit der Wimper zu zucken das Tabu brach, dass sich US-Präsidenten nicht zum Aktienmarkt äußern. Er hat die Kurse gezielt hochgeredet, die Anleger über Twitter permanent „angefixt“, ihnen das Blaue vom Himmel versprochen und in Wahrheit wenig gehalten. Schon 2019 war das Wachstum unter das langjährige Mittel gerutscht, auch ohne Corona. Und doch folgten die Anleger ihm.

Die Pandemie torpedierte die Trump-Hausse, aber sie ging nicht unter. Wohl kaum zufällig genau an dem Punkt, an dem nach dem 8. November 2016 die Trump-Hausse begann, stoppte der Ausverkauf im März, der Dow drehte, schoss wieder nach oben. Wieder glauben die Akteure dem Präsidenten unbesehen. Man kann darüber den Kopf schütteln wie man will: In den USA läuft es eben so. In Europa nicht … und das kann uns hierzulande am Ende sehr zum Vorteil gereichen. Aber dort, an der Wall Street, mit dieser Trump-Hausse: Was passiert dort, wenn Trump die Wahl nicht gewinnt?

Hat er nicht immer wieder getönt, dass die Börsen zusammenbrechen würden, sollte man ihn nicht wiederwählen? Gut, das hatte er auch vor den Midterm-Elections behauptet, wenn die Demokraten die Mehrheit im Repräsentantenhaus erlangen würden … und nichts ist passiert. Aber da ging es ja auch nicht direkt um seinen Stuhl. Wenn so viele ohne ernsthaft hinzuschauen und nachzudenken einem Präsidenten folgen, der für sie ein Garant der Hausse ist, tun sie dann nicht auch, was Trump ihnen fast vorgeschrieben hat: Sofort verkaufen, wenn er nicht mehr da ist?

Damit werden die Umfragen, die TV-Debatten und die immer schriller werdenden Wahlkampfaktionen ein zusätzlicher Faktor, der nicht nur auf die US-Börsen einwirken wird. Auch Europa wird sich aus diesem Sog nicht so ganz lösen können. Noch ist nicht absehbar, wer da nach dem 3. November als Sieger hervorgehen wird. Aber sollte es nicht bereits zuvor durch klare Tendenzen zu einer Reaktion der Akteure kommen, die dieses Seitwärts-Geschiebe der letzten zweieinhalb Monate sprengt, würde das spätestens passieren wenn klar wird, wer diese Wahl gewonnen hat. Ob es dann zu einem Ausbruch nach oben kommen wird, wenn Trump gewinnt, muss sich aber erst weisen. Das kommt darauf an, was in den verbleibenden Wochen vor der Wahl passiert, nicht nur in Bezug auf den Wahlkampf, auch in Sachen Pandemie und Konjunktur.

Ein Sprungtuch für Europa?

Es wäre naiv zu glauben, Europa würde sich nicht vor starken Impulsen der Wall Street beeinflussen lassen. Und über kurz oder lang werden sich die bislang vor allem in Übersee so konsequent ausgeblendeten negativen Aspekte dort niederschlagen. Es sei denn, es käme zu einer bislang nicht absehbaren, substanziellen Wiederbelebung der US-Wirtschaft oder zu einem Wahlsieg Trumps, der dann zumindest kurzfristig bullisch wirken dürfte. Aber die folgende Grafik, die die fünf eingangs seit Jahresbeginn gezeigten Indizes noch einmal zeigt, diesmal aber seit Beginn der Trump-Hausse, deutet eines an:

Während man in den USA jegliches Maß verloren hatte, blieben die europäischen Indizes wie DAX und Euro Stoxx 50 auf dem Boden der Tatsachen. Natürlich war das über die Jahre, in denen man hierzulande die US-Indizes davonfliegen sah, ein Ärgernis. Aber wenn es in den USA zum bösen Erwachen kommt, sind die dortigen Aktien deutlich stärker überbewertet als die europäischen. Ganz lösen würde man sich hier von einem Kurseinbruch der US-Märkte zwar nicht. Aber dass wir es hier bei uns zuvor nicht so wild an der Börse getrieben haben, wird sich, was Aktienmarkt und Konjunktur gleichermaßen angeht, wie ein Sprungtuch auswirken, das sich mittelfristig als extrem wertvoll erweisen dürfte!

Ich wünsche Ihnen eine erfolgreiche Börsenwoche!

Ihr

Ronald Gehrt

*Charts vom 14.08.2020, Quelle marketmaker pp4arketmaker pp4

Es ist verständlich, dass jeder für sich hofft und erwartet, dass seine Lebensumstände so bald als möglich wieder so werden wie vor Beginn der Rezession. Aber der Weg, mit dem Regierungen und Notenbanken genau das anstreben, ist diesmal besonders steinig. Behält man ihn stur bei, wird das dazu führen, dass die Weltwirtschaft von immer weniger und immer größeren Unternehmen dominiert wird. Und es wird dazu führen, dass auch sehr viele große Unternehmen mit in den Strudel gerissen werden. Unternehmen, deren Aktien viele an der Börse aktuell als „sicher“ ansehen.

Man fragt sich verblüfft wie es sein kann, dass unsere Wirtschaft derart scharf eingebrochen ist, viele der großen, börsennotierten Unternehmen aber doch noch recht solide Zahlen für das zweite Quartal vorweisen können. Das wirkt, als wäre die Lage weit weniger kritisch als zunächst befürchtet. Und das ist zweifellos auch ein Grund, warum Anleger in den letzten Wochen und Monaten am Aktienmarkt so massiv zugegriffen haben. Aber die Schlussfolgerung, dass diese Rezession gar nicht so schlimm ist, wäre falsch. Im Gegenteil sind es gerade diese so gut gehaltenen Umsätze und Gewinne der großen Unternehmen, die klar machen: Die eigentliche Krise könnte erst noch kommen. Denn die „Großen“ halten sich auf Kosten der kleinen Unternehmen.

Am Ende überleben vor allem die großen Unternehmen

Das ist ein Szenario, das wir in früheren Rezessionen immer wieder gesehen haben: Die großen Unternehmen haben die größeren Reserven, den besseren Zugang zu Geldmitteln und den engeren Kontakt zur Politik. Und sollte der Einfluss einmal nicht ausreichen, können sie ihren Forderungen mit der Keule der Arbeitsplätze Nachdruck verleihen: Entweder ihr helft uns oder wir müssen Leute entlassen … das würde doch nicht gut aussehen, nicht wahr?“

Dieser Beitrag soll nicht zur Systemkritik werden, sondern aufzeigen, welche Folgen es hat, dass die Großen imstande sind, sich höher zu strecken als die kleinen und mittelständischen Unternehmen. Was alleine deshalb etwas ist, worüber man sich als Investor Gedanken machen sollte, weil sich eine solche Entwicklung nur kurzfristig positiv auf den Aktienmarkt mit seinen vielen Großunternehmen auswirkt. Das Sterben kleiner und mittlerer Unternehmen wird zum Bumerang.

Die Folgen eines wegbrechenden Mittelstands zeigen sich vor allem mittelfristig

Der folgende Chart zeigt, dass die Tiefs in der Arbeitslosenrate der EU an jedem Scheitelpunkt des Wachstums ein wenig höher lagen. Die Zahl derer, die auch in einer optimalen Phase des Wachstums keine Arbeit mehr finden, nahm über die Jahrzehnte zu. Diesen Prozentsatz an nicht mehr unterzubringenden Arbeitnehmern nennt man „Sockelarbeitslosigkeit“. 

Dabei sollte man sich in der Lage nicht täuschen, weil die Arbeitslosenrate in der Eurozone nicht wie in den USA massiv gestiegen ist. Hier wird man um das Wort „noch“ nicht umhin kommen, denn es ist die Schwebezone der Kurzarbeit, die viele Arbeitnehmer noch vor der Arbeitslosigkeit bewahrt. Doch sobald die staatlichen Förderungen dafür enden sollten, wird die Arbeitslosenquote rasant zulegen. Und nicht wenige große Unternehmen haben schon unmissverständlich damit gedroht, viele Menschen entlassen zu müssen, sobald das der Fall sein sollte.

Diese großen Unternehmen haben leichteren Zugang zu den Geldtöpfen und alleine aufgrund ihrer immensen Kapitalkraft mehr Optionen für zunächst kostenintensive Spar- und Rationalisierungsmaßnahmen …was auch die Verlagerung von Arbeitsplätzen ins Ausland einschließt. Aber ist es denn nicht am Ende egal, ob die Menschen in vielen kleinen und mittleren oder in wenigen großen Betrieben arbeiten? Auch von den Aspekten der Machtfülle solcher Unternehmen und deren Einfluss auf Politik und Konsum abgesehen:

Nein. Denn bei solchen Entwicklungen bleiben, das zeigt diese über die Jahrzehnte jeweils höher liegende Sockelarbeitslosigkeit, immer wieder viele Arbeitnehmer auf der Strecke. Das wirkt sich ganz kurzfristig kaum aus, mittel- und langfristig aber ganz außerordentlich. Vor allem, wenn man sich ansieht, wie immens sich der Lockdown im verarbeitenden Gewerbe niedergeschlagen hat. Eine gute Indikation für den Schweregrad dieser Krise ist die Kapazitätsauslastung:

Eine derart niedrige Auslastung der Produktionskapazität wie im Juni (die Juli-Daten stehen noch aus) hat die Eurozone seit Jahrzehnten nicht erlebt. Das macht eines klar: Entweder zieht der Konsum rasant und weitreichend wieder an … oder es werden Kapazitäten verlagert oder abgebaut. Und was würde das bedeuten?

Die Abwärts-Spirale der Rezession hat bereits begonnen

Das würde bedeuten, dass die Abwärtsspirale der Konjunktur nicht gestoppt wird und zugleich eine noch extremere Verlagerung der Produktion und Dienstleistungen zu Großunternehmen stattfinden wird. Denken wir das mal durch:

Kleinere Unternehmen haben weniger Möglichkeiten, sich gegen die stärkeren großen Firmen zu behaupten. Viele von ihnen unterliegen dem noch extremeren Druck der großen Konkurrenten und geben auf. Das kostet viele Menschen ihren Arbeitsplatz. Die großen Unternehmen jedoch stellen diese Leute nicht ein. Zum einen, weil sie selbst rationalisieren, was in erster Linie bedeutet, dass Personal abgebaut wird. Zum anderen, weil die Nachfrage in einer solchen Situation nicht steigt, daher auch nicht mehr Personal benötigt wird. Wieso stagniert die Nachfrage oder fällt sogar?

Das ergibt sich aus diesem vorstehenden Prozess: Wer keine Arbeit mehr hat, dem bleibt meist nur das Nötigste zum Leben. Über den Grundbedarf hinaus fallen diese Menschen als Konsumenten aus. Und gerade dieser Druck auf die kleinen und mittleren Unternehmen bei gleichzeitiger Rationalisierung der „Großen“ bringt diesen Prozess in Gang.

Doch je weniger die Nachfrage wieder anzieht, desto weiter sinkt die Kapazitätsauslastung, immer mehr Arbeitnehmer werden entlassen, was wiederum zu einem Rückgang des Einzelhandels führt und die Produktion immer weiter drückt. Das ist die in einer Rezession entstehende Abwärts-Spirale, die nur durch gezieltes Anschieben der öffentlichen Hand gestoppt werden kann. Seien es öffentliche Aufträge, seien es Arbeitsförderprogramme oder massive, gezielte Unterstützungen für den Mittelstand, damit das Firmensterben ausbleibt.

Die Politik hat das durchaus erkannt, die EZB ebenso. Man versucht, hier zu helfen, doch diesmal wird es viel schwieriger als in früheren Rezessionen. Nicht nur, weil der Konsum so extrem weggebrochen ist wie in keiner Rezession der letzten 40 Jahre, wie der vorstehende Chart zeigt. Nein, es kommen noch zwei immense, zusätzliche Probleme hinzu. Und die Corona-Pandemie ist nicht einmal das eigentliche Problem.

Die Schuldenblase macht aus einem großen Problem eine massive Krise

Jetzt, in einer derart kniffligen Situation, rächen sich die vielen Jahre der Nullzinsen und des billigen Geldes. Und das mit aller Macht. Zum einen verschwinden die Ersparnisse von Jahrzehnten langsam, aber sicher. Sie sehen es im folgenden Chart: Der Realzins (durchschnittliche Rendite deutscher anleihen abzüglich der Inflation) ist seit Jahren negativ. Was tun?

Viele Sparer wenden sich dem Aktienmarkt zu. Was aber für viele völliges Neuland ist. Das birgt nicht unerhebliche Gefahren. Man kennt sich nicht aus, wird mit größeren Risiken konfrontiert, denn man erlebt dort eben auch Verluste, die man als Anleihen- oder Sparbrief-Sparer nicht kannte. Die Phase Februar/März dürfte da viele stark verunsichert haben. Und dass es jetzt an der Börse aktuell so wirkt, als sei doch alles wieder gut, kann täuschen, wie wir gleich sehen werden. Und wenn es noch einmal vergleichbar abwärts und dann NICHT wieder nach oben geht, wird es richtig kritisch. Man kann es sich ausmalen. Drei Faktoren würden zusammenkommen:

1. Vielen schmelzen die Ersparnisse bei fallenden Aktienmärkten noch schneller weg, als wären sie ihren Anleihen treu geblieben.

2. Die immens gestiegene Verschuldung der Privathaushalte in allen großen Industrienationen, ausgelöst durch das „billige Geld“, d.h. die jahrelangen, extrem niedrigen Zinsen, bringt vor allem die in eine fatale Lage, die ihre Arbeit verlieren und zugleich noch eine Wohnung oder ein Haus abzahlen müssen. Was dann auch noch einen Dominoeffekt aus platzenden Krediten nach sich ziehen würde.

3. Das löst Misstrauen und Angst aus, was erst recht dazu führt, dass die meisten Menschen keine nicht zwingend nötigen, größeren Anschaffungen tätigen. Reisen, Einrichtungen, Renovierungen, Autos, Immobilienkäufe: Wenn diese für das Wachstum entscheidenden Elemente ausbleiben (entscheidend, weil hier die großen Summen bewegt werden, für das Wachstum bringen ein Restaurantbesuch und ein paar neue Klamotten herzlich wenig), wird es heftig.

Was hätte das für Konsequenzen?

Am Ende trifft es eben auch die „Großen“

Die Abwärts-Spirale der Rezession geht somit weiter, immer mehr Menschen werden arbeitslos. Gegen eine solche Wucht der Probleme hätten die Regierungen und Notenbanken nichts auszurichten. Man muss sich mal überlegen, welche gigantischen Summen in den vergangenen Monaten aus dem nichts gezaubert wurden, um die Lage zu stabilisieren. Und wenn man bedenkt, dass die Pandemie zumindest in China und Europa relativ gut in den Griff bekommen wurde, hätten diese Unsummen ja eigentlich wirken müssen. Aber wie gesagt: Angst und Misstrauen bleiben. Wegen der hohen Schulden, die viele um den Schlaf bringen. Und wegen dieser Kettenreaktion, die die ausbleibende Erholung des Konsums auslöst.

Deshalb kann es nicht überraschen, dass der ZEW-Index der Konjunkturerwartungen zwar aussagt, dass die für diesen Index befragten Finanzmarktexperten mit einer Besserung der Lage in den kommenden Monaten rechnen. Aber der weniger beachtete, aber genauso wichtige ZEW-Index der aktuellen Lagebeurteilung (siehe der folgende Chart) zeigt: Bis jetzt ist diese Besserung der Lage eben nur eine Hoffnung. Die aktuelle Lage bleibt am Boden. Und das trotz dieser Billionen von Regierungen und Notenbanken.

Das ist diesmal eine Herausforderung, die in der Geschichte beispiellos ist. Daher sollte man, wenn man sich beruhigt den schon wieder nahe am Rekordhoch notierenden DAX an der Börse aktuell ansieht, eines bedenken:

Diese Abwärts-Spirale platzender Kredite, steigender Arbeitslosigkeit und wachsenden Misstrauens ob schwindender Ersparnisse, kombiniert mit der unklaren Perspektive durch die Pandemie, wird die großen Unternehmen eher nicht verschonen.

In dieser ersten Phase können sie sich noch gut behaupten, oft sogar von den Problemen der kleinen Unternehmen profitieren. Aber ohne den Konsum geht eben am Ende gar nichts. Am Ende trifft es auch sie. Dass US-Notenbankchef Powell zuletzt darauf hinwies, dass es bei den Investitionsausgaben der Unternehmen noch keine Belebung gebe, deutet an, dass den „Großen“ das auch völlig bewusst ist. Wer sich mit einem randvollen Depot voller „Blue Chips“ sicher fühlt, sollte gewarnt sein: Gelingt es nicht, diesen Kreislauf zu brechen, trifft es am Ende alle, auch die ganz großen!

Ich wünsche Ihnen eine erfolgreiche Börsenwoche!

Ihr

Ronald Gehrt

*Marktkommentar vom 10.08.2020, Charts vom 03.08.2020, Quelle marketmaker pp4